房地產(chǎn)企業(yè)如何保持合理的資產(chǎn)負債率

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一、房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負債率現(xiàn)狀分析 根據(jù)房地產(chǎn)上市公司2008年三季報統(tǒng)計，63家房企負債水平高于50%，包括保利地產(chǎn)、金地集團在內的25家房企資產(chǎn)負債率在70%的警戒線之上，房地產(chǎn)企業(yè)承受著巨大的財務風險。負債經(jīng)營是企業(yè)謀求經(jīng)濟效益最大化的經(jīng)營方式之一，

一、房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負債率現(xiàn)狀分析

根據(jù)房地產(chǎn)上市公司2008年三季報統(tǒng)計，63家房企負債水平高于50%，包括保利地產(chǎn)、金地集團在內的25家房企資產(chǎn)負債率在70%的警戒線之上，房地產(chǎn)企業(yè)承受著巨大的財務風險。負債經(jīng)營是企業(yè)謀求經(jīng)濟效益最大化的經(jīng)營方式之一，適度的負債能夠使得企業(yè)獲得更多的利潤。但在經(jīng)濟變動中，如果企業(yè)的經(jīng)營狀況不佳，不但企業(yè)資金實力不能保證償債的安全，而且過度的負債將會導致財務狀況越加惡化。所以為了企業(yè)的不斷發(fā)展，企業(yè)必須保持一個合理的資產(chǎn)負債率，對于資金密集的房地產(chǎn)企業(yè)來說尤為重要。

二、合理資產(chǎn)負債率的界定

資產(chǎn)負債率是負債總額與資產(chǎn)總額的比率，它反映了總資產(chǎn)中有多大比例是通過借貸籌集的，其計算公式為：資產(chǎn)負債率=（負債總額/資產(chǎn)總額）×100%。要判定資產(chǎn)負債率是否合理，首先要明確判斷者所處的角度。從債權人的角度看，他們最關心的是能否按期收回本金和利息，因此他們希望債務比例越低越好，企業(yè)償債有保證，貸款的風險就不會太大。從股東的角度看，他們所關心的是借入資本的代價，當全部資本利潤率高于借款利息率時，負債比例越大越好，反之亦然。從經(jīng)營者的角度看，如果舉債很大，超出債權人的心理承受能力，企業(yè)就無錢可借；如果不舉債，則說明企業(yè)的經(jīng)營保守或者信心不足，利用債權人的資本進行經(jīng)營活動的能力不足。所以企業(yè)經(jīng)營者要權衡利害得失，界定合理的資產(chǎn)負債率區(qū)間。本文所選的角度，是立足于房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營者。

國內有學者在對企業(yè)合理的資產(chǎn)負債率進行討論時，從絕對量入手，對資本收益和應付的貸款利息進行比較。如果資本收益剛好支付貸款利息，那就不賠不賺，這就是企業(yè)能承受貸款的最高界限，也就是臨界點?？梢杂霉絹肀磉_：資本收益－借貸利息=0，其中資本收益=總資本×資本收益率，借貸利息=借貸總額×借貸利息率，所以貸款總額/總資本=資本收益率/貸款利息率，將資產(chǎn)負債率假定為最高限額，從而推出資產(chǎn)負債率=資本收益率/借貸利息率。如果資產(chǎn)負債率等于這個臨界值，企業(yè)全部資本運營的盈利剛好夠還貸款的利息，表明自有資本無盈利。如果企業(yè)的資產(chǎn)負債率高于這個臨界值，企業(yè)就虧損；低于這個極限，企業(yè)就盈利。本文利用這個公式來簡單衡量房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負債率是否合理。

三、萬科和新鴻基的資產(chǎn)負債率分析

之所以選擇這兩家企業(yè)，是因為萬科是內地最優(yōu)秀的大型房地產(chǎn)企業(yè)之一，是眾多開發(fā)商爭相學習的榜樣。而新鴻基則是香港地產(chǎn)界的“四大天王”之一，而且新鴻基已經(jīng)具有多次應對周期波動的經(jīng)驗，因此分析這兩家企業(yè)的資產(chǎn)負債率，具有一定的代表意義與參考價值。

本文收集了萬科和新鴻基2003年到2007年的年報，根據(jù)年報上公司公布的財務數(shù)據(jù)，進行相應的比較。由表1可以發(fā)現(xiàn)，萬科這五年的資產(chǎn)負債率總體保持在60%左右，2003年最低為54.9%，以后每年略有增長，到2007年達到66.1%，都要遠低于國內房地產(chǎn)企業(yè)的平均水平。新鴻基的資產(chǎn)負債率只有萬科的1/3，平均水平在24%左右，最低是為2004年的19.6%，最高為2007年的26.7%。

表1：萬科和新鴻基的資產(chǎn)負債率比較

　 萬科 新鴻基 2003 54.90% 22.40% 2004 59.40% 19.60% 2005 61.00% 25.50% 2006 65.00% 26.10% 2007 66.10% 26.70% 最大值 66.10% 26.70% 最小值 54.90% 19.60% 平均值 61.30% 24.10% 數(shù)據(jù)來源：萬科、新鴻基2003-2007年年報

結合文獻中對合理資產(chǎn)負債率的判斷方法，本文從企業(yè)年報中選取了相關財務指標進行計算。萬科的貸款利息率是根據(jù)萬科一年內到期的長期負債的利率最大值來定。從表2中可以看到，萬科的資本收益率/貸款利息率的最小值為0.97，最大值達到了1.25，根據(jù)資產(chǎn)負債率=資本收益率/借貸利息率的計算公式，我們發(fā)現(xiàn)萬科這五年的實際資產(chǎn)負債率要明顯低于資本收益率/借貸利息率這一臨界值，說明萬科這五年來一直在盈利。同樣的，從表3中可以發(fā)現(xiàn)，新鴻基實際資產(chǎn)負債率更是要遠遠低于資本收益率/借貸利息率（新鴻基的借貸利息率為香港的市場利率）這一臨界值。

表2:萬科的資產(chǎn)收益率和貸款利息率

年份 資產(chǎn)收益率 貸款利息率 資本收益率 /貸款利息率 2007 7.09 7.20 0.98 2006 6.74 6.03 1.12 2005 7.20 5.76 1.25 2004 6.73 6.96 0.97 2003 5.78 5.02 1.15 數(shù)據(jù)來源：萬科2003-2007年年報

香港地產(chǎn)謹慎經(jīng)營的特點在新鴻基上體現(xiàn)充分。常年來新鴻基保持低負債率，在其年報中也顯示出公司在經(jīng)營中對現(xiàn)金流的重視，其更注重內部資金供給，而不是仰仗外部的資金來源。不超過30%的低負債率在抵御財務風險時，新鴻基顯然要強于萬科。而萬科作為內地房地產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)，學習美國帕爾迪的跨域和專業(yè)化道路，開辟出了中國房地產(chǎn)的全國性品牌，盡管其資產(chǎn)負債率要遠遠大于新鴻基，但是仍然處于合理的界限之內。相對于內地其他房地產(chǎn)企業(yè)的抗風險能力，萬科仍然具有較強的優(yōu)勢。

表3：新鴻基的資產(chǎn)收益率和貸款利息率

年份 資產(chǎn)收益率 貸款利息率 資本收益率 /貸款利息率 2007 8.77 4.64 1.89 2006 9.39 6.75 1.39 2005 9.88 5.75 1.72 2004 4.33 5.13 0.84 2003 3.80 5.00 0.76 數(shù)據(jù)來源：新鴻基2003-2007 年年報和相關財經(jīng)新聞

四、萬科、新鴻基：保持合理負債率之道

1、萬科：嚴控在60%的資產(chǎn)負債率

王石曾說過“萬科在國內沒有競爭對手，今后很長一段時間內都是這樣的”，這樣的自信并不是沒有根據(jù)。萬科在“專業(yè)化”轉型的十年里，強迫自己在一個固定的、相對較低資產(chǎn)負債率水平下運作，通過提高對項目的管理能力和資金使用效率，實現(xiàn)13年的連續(xù)增長。“60%”的背后是資產(chǎn)負債率的“比較競爭優(yōu)勢”，國際常規(guī)水平大概在50%左右，而中國大部分房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負債率在70%，甚至80%以上。萬科對資產(chǎn)負債率實施目標化管理，“60%”成為萬科的經(jīng)濟引擎。由于房地產(chǎn)企業(yè)對于資產(chǎn)負債率的目標管理壓力巨大，于是，萬科設想借用沃爾瑪在開設分店前的評估法，對自己的“開發(fā)儲備土地投資”進行量化管理，根據(jù)實際的資產(chǎn)負債率和目標資產(chǎn)負債率的差值，算出當年還能拿出多少錢來買地。

萬科嚴格控制資產(chǎn)負債率的立意點就在于，有計劃的成長要遠遠強過盲目膨脹，穩(wěn)中求發(fā)展。對資產(chǎn)負債率有計劃地變化和嚴格控制，在很大程度上表明了萬科的財務運作能力，從而增強了萬科在融資上的競爭優(yōu)勢。

2、新鴻基：業(yè)務多元化，低債避風險

郎咸平曾總結香港地產(chǎn)企業(yè)的成功之處在于保守，香港一些房地產(chǎn)公司之所以在競爭中脫穎而出，重要的一點就是運用了恰當?shù)娘L險管理策略。這一策略在新鴻基維持較高的現(xiàn)金流和較低的負債率上表現(xiàn)得淋漓盡致。

與萬科相比，新鴻基業(yè)務相對多元化。2007年至2008年，物業(yè)銷售大約70.4億港元，物業(yè)租金收入為69億港元，酒店經(jīng)營10多億港元，而電訊等其他業(yè)務收入約95億港元。從這些業(yè)務的構成中可以看出，新鴻基十分注重多元化業(yè)務組合以保持合理的現(xiàn)金流。新鴻基采用其他相關業(yè)務來彌補房地產(chǎn)流動性弱的問題，而不會導致太多的負債，從而控制和防范風險。此外，新鴻基十分注重成本控制，尤其是土地成本的控制。

五、保持合理資產(chǎn)負債率的要點

1、明確戰(zhàn)略方向，有效使用資金

明確清晰的戰(zhàn)略對于企業(yè)經(jīng)營的重要性不言而喻，戰(zhàn)略對房企也同樣重要。萬科追求專業(yè)化和跨區(qū)域的發(fā)展，希望構建一個偉大的房地產(chǎn)企業(yè)；新鴻基秉持了香港房企一貫的謹慎風格，并通過多元化經(jīng)營分散房地產(chǎn)的經(jīng)營風險。清楚經(jīng)營方向的房企才能避免盲目的擴張和投資，將資金用在刀刃上，提高資金使用的有效性，在一定程度上也能減輕對資金需求的壓力。

2、培養(yǎng)競爭優(yōu)勢，尋找資金保障

擁有較強競爭優(yōu)勢的房地產(chǎn)企業(yè)，在銀行或其他融資渠道中，也會相應的具備其他企業(yè)所不具有的融資優(yōu)勢。有充足資金來源保障的房企，在規(guī)劃企業(yè)的成長計劃時，才不會受到資金的約束。萬科的優(yōu)勢在于其高效的控制機制，新鴻基則有其他業(yè)務的強大現(xiàn)金流作支撐，這些優(yōu)勢增強了企業(yè)經(jīng)營的信心，避免了未來靠大量舉債維持發(fā)展。

3、明確負債能力，實現(xiàn)目標管理

每個企業(yè)都應該根據(jù)自身的負債能力、經(jīng)營情況與經(jīng)營環(huán)境，為自己定下一個屬于自己的負債率，如新鴻基關注的是凈債項相對于股東資金的比例。在沒有戰(zhàn)略轉型等重要事件發(fā)生時，應該保持這一資產(chǎn)負債率的穩(wěn)定性。所謂穩(wěn)定壓倒一切，萬科與新鴻基的資產(chǎn)負債率各不相同，相同的是他們的資產(chǎn)負債率通常都保持在一個穩(wěn)定的區(qū)間，萬科在60%左右，新鴻基在20%左右。將資產(chǎn)負債率作為目標進行管理，提高對負債率的重視程度，才能避免這一指標對經(jīng)營活動產(chǎn)生不好的影響，實現(xiàn)企業(yè)的持續(xù)成長。

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